德甲买球德甲买球德甲买球中国口腔医疗服务行业正处于快速发展阶段，2021 年市场规模预计突破 2000 亿元，根据我们测算，2021 年行业整体同比增长 31.6%，较 2019 年 复合增速达到 15.1%。供给端和需求端受疫情影响虽有短期波动，但长期 看二者仍然呈现持续高速增长趋势。我们认为，口腔医疗服务市场仍有较 大成长空间，集采背景下，1）“供需两旺”仍有望继续维持；2）量价齐升 逻辑仍然有望保持，在结构上，数量增速将快于价格增速。

　　1.1. 口腔医疗服务市场：市场规模或突破 2000 亿元，高增长趋势明显

　　疫情影响口腔医疗服务市场短期表现，整体仍呈快速发展趋势。2016-2021 年行业复合增速 19.4%德甲买球，近两年整体增速受疫情影响略有下降，但复合增 速仍处于高位水平，剔除疫情影响，我们认为，口腔医疗服务行业仍处于 高速增长阶段，同时考虑到中国当下种植、正畸渗透率偏低，居民口腔健 康意识仍有较大提升空间，行业整体仍有望保持高速增速态势。测算核心 假设：1）综合医院医生单产取专科医院与牙防所平均，中医院医生单产与 综合医院相当；2）其他机构主要以民营牙科诊所为主体，客单价普遍偏低， 故医生单产 2016-2019 年按牙防所的一半测算，2020-2021 年单产增速分别 设为-5%、12%；3）中医院机构中，因一级与未定级医院多为社区医院， 很多机构未设置口腔科，故本次测算中仅考虑三级与二级医院，并假设对 应科室医生数分别为 8/4，医生平均单产对标综合医院口腔科。从医生供给 端角度测算，2021 年中国口腔医疗服务终端市场规模达到 2067.2 亿元， 过往 5 年复合增速达 19.4%，行业高增长趋势明显。

　　口腔医疗服务市场增长呈现明显结构性特征，民营医疗机构与专科医院增 速明显领先。1）营收端：民营机构增速一马当先，显现出突出增长潜力。 下表“其他机构”中主体是民营医疗机构，2016-2021 年其他机构与专科医 院五年复合增速分别为 29.8%、19.4%（综合医院与牙防所分别为 12.5%、 14.0%）；2）医生供给端：其他机构（民营为主）医生数过往五年复合 CAGR=19.9%，远超其他类型口腔医疗机构。过往五年，口腔医疗服务市场高速增长的核心要素是医生供给增加。表 1 中，规模增长明显的分别是 民营诊所（对应其他机构）和专科医院，而二者共性是医生数量增速明显 高于口腔医生单产增速，我们认为，口腔医疗服务市场高速增长的核心驱 动因素是医生（或者说医疗机构）数量供给的增长。

　　中国口腔医疗服务市场增长趋势明显，远期市场空间有望突破万亿。核心 假设：1）中国每 10 万人对应医生数达到 50 人；2）中国远期口腔医生平 均单产可达 150 万/人。根据我们测算，预计中国远期市场规模有望达 10595 亿，口腔医疗服务市场仍有约 4.1 倍增长空间。我们认为，远期中国口腔 医疗市场的医生供给端和医生单产端均有广阔增长空间，口腔医疗服务市 场供给端增长逻辑满足“量价齐升”规律。

　　供给端：专科医院数量（医生数量）与医院医生单产呈“量价齐升”态势。 1）专科医院机构数量增长主要系民营医疗机构贡献。2016-2021 年专科医 院数复合增速达 11.7%，其中，民营口腔专科是增长主体，2021 年民营机 构 871 家（+11.5%），口腔专科医院中占比达 84.2%。2）2021 年口腔专科 医院医生平均单科达到 113.3 万元，过往五年复合增速达 7.1%，除 2020 年 Q1 受疫情影响较大，医生单产整体呈现持续稳定增长态势。

　　供给端：口腔医师供给持续增加，但医师增长呈现明显结构性分化。2021 年中国口腔执业（助理）医师数达到 31.05 万名，较 2016 年增长 85.7%， 五年复合增速达 13.2%。其中主要增量系专科医院和以口腔诊所为主体的 其他民营机构（五年复合 CAGR=19.9%）贡献。1） 2021 年口腔专科医 院医师数 30957 名，医生数占比 10.0%，2016-2021 年复合增速 11.5%，其 中又以民营口腔专科机构贡献主要增长。2）以民营诊所为主体的其他机构 医生数增长最明显。根据我们测算，2021 年医生数达到 196309 名（+16.5%）， 其他机构医生增速最为明显。

　　需求端：诊疗人次和客单价整体呈现“量价齐升”趋势。1）随着我国居民 整体医疗健康意识和经济水平的提升，定期口腔检查、洗牙、口腔护理等 越来越普遍，同时对口腔疾病的关注度持续提升，诊疗人次整体持续保持 高速增长。2021 年口腔诊疗人次突破 5000 万，2016-2021 年间诊疗人次复 合增速达 9.8%，需求端持续旺盛；2）随着口腔新技术、新产品、更高质 量服务的提供，口腔诊疗客单价增速稳定提高，但近两年受疫情影响增速 有所放缓。2021 年口腔诊疗服务客单价 684.5 元（较 2016 年，+52.3%）， 2016-2021 年复合增速达 8.8%，与人次增长基本同步。

　　口腔种植是牙列缺损的首选修复方案，近年供需两旺趋势明显，我们认为， 集采政策落地后有望进一步提高种植牙渗透率，进入集采的国产品牌也有 望效仿韩国种植体生产企业发展路径，进入国产品牌崛起时代。同时，与 种植体互补的修复材料也有望借助政策实现快速放量。

　　中国种植牙市场过往 10 年持续高速增长，我们认为，这是居民口腔健康意 识的提高、消费能力的增强、医生供给持续增加等多因素共同作用的结果。

　　需求端：2011 年-2020 年间中国口腔种植体需求量高速增长，需求端保持 旺盛态势。口腔种植是缺牙修复的重要方式，与固定义齿、可摘义齿等常 规修复方式相比，种植牙的功能、结构、外观更接近天然牙。随着人口老 龄化程度的不断加深以及人均消费水平的提高，我国种植牙需求连续保持 高速增长，2011 年到 2019 年中国种植体需求量复合增速达 48.8%，中国 种植体市场渗透率处于快速提升中。

　　供给端：1）种植体供给端业态或趋于成熟，国产植体生产企业近三年呈现 快速增长态势，进口替代可期。由下表可知，目前获批的国产植体厂家共 25 家，其中 2020-2022 年每年新增 6 家植体品牌获批，近三年获批品牌占 比达 72%，国产企业近年加速入局，我们认为，在植体供给端实现进口替 代的时机已逐渐趋于成熟；2）医生供给持续增加，但仍未达发达国家水平。 如前述所述，种植医生按 20%比例测算，中国目前拥有种植医生 62109 名， 平均每万人对应种植医生数 0.44 名，远低于美国（2015 年每万人 1.22 名） 和日本（2020 年每万人 1.68 名），对标发达国家口腔医生供给水平，中国 口腔医生供给端仍有较大增长空间。

　　表面处理技术、种植体结构（锥度设计、自攻刃设计等）、种植体材料是种 植体性能差异的主要来源，目前国产厂家在工艺上已实现较大进步，与进 口植体差距正快速缩小。1）国产企业表面处理上基本都采用大颗粒喷砂和 盐酸、硝酸的酸蚀处理（即：SLA 表面处理方法），它是牙科种植领域中有 文献证实的最佳表面处理方法之一。根据一项独立研究，使用其他竞争品 牌种植体系统的患者发生种植体周围炎的风险，比使用 SLA® 表面的 Straumann® 种植体的患者要高三倍多。但国产企业表面处理技术与头部 跨国企业（如 Straumann）仍有差距，SLActive® 是士卓曼出品的极具促 愈合潜力的高性能表面，在所有适应症中，愈合期从 6-8 周缩短至 3-4 周， 且与 SLA 相比，其适应症亦从单牙缺失扩展到无牙颌；2）在种植体结构 上主要以仿制为主，在材料上与进口植体差距较小，基本都以钛合金和四 级纯钛为主。其中，TA4G 被认为是四种商业纯钛中最强的，它还以其优 异的耐腐蚀性，良好的可成形性、可焊性、生物相容性而著称，钛合金材 料拥有更好的强度（但骨结合能力不如纯钛），适用于总体条件差或咬合力 大的患者。我们认为，在结构与材料上，国产植体已经基本接近进口植体 标准，为进口替代奠定基础。

　　常规种植业务分多期进行，对医生种植经验、交流技巧、时间等方面具有 更高要求。常规自由手种植的精度、修复效果与主治医生的经验具有强相 关性，这是资深医生的核心竞争力所在，也是医疗机构的竞争优势来源。 我们认为，常规种植流程下，患者需要就诊至少四次（即刻永久基台三次）， 期间主治医生对医疗机构的品牌维护、患者治疗效果具有决定作用。头部 口腔医疗服务机构同时兼具高质量医生团队+优质服务的优势，未来集采 政策落地后，有望抢占更多政策带动的增量市场份额。

　　即刻永久基台修复有助于提高医生修复质量，同时降低医疗机构耗材成本。 一次性安装永久基台（OAOT）进行临时（或永久）修复，基台将不再被取 出：1）患者诊疗次数可由四次缩短为三次，提高患者依从性；2）减化临 床操作，降低医生椅旁时间，医生可以将更多时间花时间在设计上，更好 保证修复质量；3）具有微创优势，可以保留结缔组织附着，实现更好的预 后；4）OAOT 修复较少使用牙龈成型器、转移杆、临时基台，可以一定程 度降低医疗机构的运营成本，提高经营效率。

　　数字化种植手段持续赋能医生，口腔种植机器人的推广或进一步提高种植 医生的种植精度。根据中华口腔医学会学术会议中披露口腔种植机器人临 床研究数据（N=136，共三个临床中心，分别是：01 空军军医大学第三附 属医院、02 中国人民总医院第六医学中心、03 中国人民联勤 保障部队第九八 0 医院），数据显示，各中心精度趋于一致，但在种植体肩 部偏差、根部偏差、角度偏差方面，机器人种植的精度都显著优于自由手 种植。我们认为，1）口腔种植数字化流程的最后一环有望由种植手术机器 人补全，在提高医生种植效率的同时提高种植精度，实现更好的种植预后； 2）大型民营口腔连锁机构凭借其医生优势与资金优势有望在数字化口腔 治疗赛道上抢占先机，凭借“高质量医生团队+优质设备+优质服务”，有 望获取更大市场份额，带动行业聚集度提升。

　　中国人群口腔卫生情况不容乐观，牙列患龋率及缺失率双高。根据《第四 次全国口腔健康流行病学调查报告》数据，中国 35 岁以上人群平均患龋率 超 90%，12-15 岁的青少年患龋率也超过 40%，口腔卫生现状严峻。另一 方面，全口按平均 30 颗牙计，统计人群中，35 岁以上人群平均缺牙数 3.88 颗，缺牙现状亦不容乐观。

　　种植作为缺牙患者的首选修复方式，实际渗透率仍非常低。根据《第四次 全国口腔健康流行病学调查报告》，各年龄段人群使用种植牙行修复的比 例均不超过 0.5%。我们认为，随着人均收入水平的提升、种植牙医疗服务 价格调整及耗材集采的落地，种植牙对传统牙列缺失修复方式的替代会越 来越明显，政策落地后种植牙渗透率有望实现明显提升。

　　中国居民缺牙数超 20 亿颗，渗透率提升空间广阔。根据《第四次全国口腔 健康流行病学调查报告》数据，中国 35-74 岁人群缺牙 22 亿颗，2021 年中国种植体市场需求量约 500 万颗左右，渗透率不足 0.3%，中国种植牙 市场仍有巨大潜力待挖掘。

　　2021 年中国种植牙终端市场规模或达到 333 亿左右，占口腔医疗服务市场 规模 16.2%。第四次全国口腔健康调查时间窗口为 2015-2017 年，过往数 年中国口腔健康水平有所提升，故参考调查报告相关参数做出调整，并提 出如下核心假设：1）牙列完整率增加 2%；2）缺牙未修复率下降 2%；3） 考虑到不同年龄骨基质水平、经济水平差异，假设四个年龄段人均植牙数 0.4/1.2/1.5/2 ； 4 ） 各 年 龄 段 种 植 人 群 占 修 复 人 群 的 比 例 分 别 为 5%/4%/1%/1.5%；5）35-54 岁人群平均植牙费用按 8000 元计，55-74 岁人 群平均植牙费用按 5000 元计。基于以上假设，我们测算 2021 年中国种植 牙市场终端规模约为 333.4 亿元，四个年龄段对应渗透率分别是 0.7%/0.5%/0.1%/0.1%。我们认为，鉴于经济水平、居民健康意识快速提 升，集采政策落地后中国种植牙市场渗透率有望实际较大提升。

　　中国种植牙市场远期终端市场规模有望达到 1500 亿元左右，市场空间广 阔，看好短期集采政策带动市场规模的快速扩张。前文中述，中国口腔医 疗服务市场规模远期仍有约 4.1 倍增长空间，据此对种植增量空间测算， 假设：1）各年龄段远期渗透率分别为 3.5%/2.5%/0.6%/0.7%；2）综合考虑 集采后种植均价下降，国产品牌崛起有望带动生产成本下降等因素，35-54岁人群植牙平均成本 7000 元，55-74 岁人群植牙平均成本 4000 元；3）远 期人口结构参考 2021 年人口结构，时间上递延 10 年；4）远期人均缺牙数 参考 2021 年人均缺牙数。据此，我们认为，中国远期种植牙市场终端规模 有望达到 1482.7 亿元。

　　中国口腔种植市场以进口品牌为主，其中又以韩系品牌占据主导（超 50% 市占率），进口替代空间广阔。1）根据测算结果，2021 年中国每万人种植 约 35 颗种植牙，每万人种植牙人数远低于欧美日韩等发达国家，种植牙整 体渗透率仍处于较低水平，相较发达国家，市场具有较高增长空间；2）不 同于国际市场竞争格局，中国市场以低端的韩系品牌植体占据主要市场份 额。根据公开数据，2020 年全国种植体出货量约 400-450 万颗，奥齿泰与 登腾位于前二，均是 100 万颗以上出货量，Staumannn 与 Nobel 等一线植 体品牌主要市场在公立医疗机构（市占率 10%-15%）与大型民营连锁医疗 机构。我们认为，中国当下种植牙渗透率低、进口低端植体占据主要市场 主要受限于需求端支付能力，种植牙集采+医疗服务价格调整为种植渗透 率提升提供契机。

　　中国本土植体生产企业觉醒入局，有望从供给端打破市场竞争格局。前文 所述，中国植体生产企业近三年飞速发展，其中创英，威高，百康特等品 牌认可度相对较高，产业成熟度不断提高。一大批优质本土企业的诞生， 有望快速大幅降低植体的生产成本，改变现有竞争格局。对比韩国植体产 业发展历史，2005 年-2010 年是韩国植体生产企业加速发展并走向世界的 飞速发展期。我们认为，短时间内大量种植企业兴起，是产业走向成熟的 风向标，中国植体生产企业有望加速发展实现进口替代的同时带动行业渗 透率提升。

　　韩国种植行业发展可分为三个阶段。1963-1989 年：该阶段中，韩国种植市 场仍处于萌芽阶段，仅有极少量在国外学习过种植技术的医生能够开展业 务，种植体仅由海外耗材批发商提供。1990s：该阶段种植修复普及率持续 提升，7-8%的临床医生能够开展种植手术，种植体基本由海外厂商提供。 2000 年后：种植修复逐步大众化，韩国国内种植体厂商快速增长并替代海 外品牌。

　　国家医疗保险制度是决定消费者支付能力的另一关键因素。大部分国家， 口腔治疗项目基本不属于医保支付范围，而在韩国，其国民健康保险服务 (NHIS) 不仅对常规的牙齿治疗（如龋齿、拔牙等）提供保险，也为义齿和 种植牙等提供保险服务。韩国与瑞典是唯二将种植修复纳入医保的国家。 韩国自 2012 年 7 月开始将 75 岁以上老年人纳入义齿修复医保支付对象。 自 2014 年开始将种植修复纳入医保，为 75 岁以上老年人支付 50%的种植 修复费用（限 2 颗），于 2015 与 2016 年分别将医保支付对象年龄范围扩 容至 70 岁与 65 岁，并进一步于 2018 年将种植修复医保支付比率提升至 70%。医保政策前，韩国种植市场已进入相对成熟阶段。2014 年韩国种植 市场规模已达 4123 亿韩元（对应 22.8 亿人民币），每万人口对应种植体数 已达 143 颗，渗透率位列全球第三。届时韩国 70%的口腔医生能够开展种 植手术，种植体售价已达人民币千元以下。医保政策促进韩国种植市场进一步成熟。在 2014 年渗透率已经处于较高水平的前提下，2015 年韩国种 植体销量实现同比增长 192%、2017 年进一步实现 50%同比增长，渗透率 全球第一。我们认为，医保政策的支持对韩国种植市场后期保持高速发展 起到了极为关键的促进作用。

　　不论是国家医疗保险还是商业保险，患者自付比例决定患者实际支付能力， 进而影响渗透率。我们梳理了美国牙科服务的付费结构，至 2020 年，美国 牙科服务中，患者自费占比仅为 37.4%，绝大部分费用通过保险支付（其 中私人商业保险占比超 75%），患者实际支付能力得到提高。我们认为，患 者自付比例是决定患者支付能力的关键，也是行业渗透率提升的关键影响 因素，中国种植牙集采+医疗服务价格调整，通过下调终端价格变相提高 患者支付能力。

　　国产口腔科骨粉进口替代空间广阔，集采政策有望加速行业发展，为实现 进口替代奠定基础。根据南方所测算，2022 年口腔科骨植入材料规模有望 突破 20 亿，根据我们测算，远期市场规模有望达到百亿级，空间广阔，进 口替代可期。我国口腔科骨植入材料行业的市场份额主要被盖氏骨粉占据， 目前进口替代程度较低，进口替代潜力巨大。据奥精医疗招股书，瑞士盖 氏（Geistlich）占据约 70%的市场份额。国产产品仅占据约 15%的市场份 额。我们认为，国产品牌在性价比上更具优势，在品控相当的情况下实现 进口替代可期。正海海奥骨修复产品价格为 300-400 元/0.25g，盖氏骨粉价 格 800 元/0.25g，奥精人工骨修复产品（齿贝）每盒价格约为 500 元/0.4 立 方厘米，凭借高性价比优势，种植体集采政策落地后，国产品牌有望与集 采品种搭配，为患者提供最优惠组合，进而抢占更多市场份额。

　　口腔修复材料（骨粉、骨膜）做为口腔种植过程中常用耗材，二者属互补 商品关系，种植体集采政策落地后放量有望带动口腔修复材料行业的快速 发展。根据我们测算，2021 年骨粉市场规模有望达到 22.4 亿元，略高于南 方所测算数据，说明行业有望处于更高速发展趋势中。我们认为，种植体 行业政策会带动种植业务短期内实现快速放量，受益于此，口腔修复行业 有望进入发展快车道。

　　口腔种植耗材集采+医疗服务价格调整落地在即，看好政策落地后行业渗 透率的快速提升。1）按此前《开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项 治理的通知（征求意见稿）》中医疗服务占比 60%（剩余为 10%检查+30% 其他），参考三级公立医疗机构服务费用 4500 元标准，则在三级公立医疗 机构中，集采植体的终端价格约为 6400 元左右。若考虑三大放宽情（医疗 服务价格提升 20-40%），则终端价格约为 7300-8200 元。好于此前预期， 同时终端价格下降刺激患者需求加速释放，行业渗透率有望短时间内实现 快速提高。2）因医疗服务价格调整，优质民营医疗机构医疗服务价格对标 公立医疗机构，利润空间受到一定侵蚀，但存在两条明显价格补偿机制。 我们认为，若综合考虑复杂种植业务提价机制对冲及公司种植业务中复杂植体占比情况，种植体集采政策对头部机构业绩端整体影响有限，但行业 渗透率有望通过以价换量方式实现明显提升。

　　从数量角度，政策充分调动了广大民营医疗机构参与种植体集采报量积极 性。根据我们统计，各省市报量机构数基本与参与集采机构数对应。1）报 量机构中，民营医疗机构占据主体，其中又以民营口腔连锁机构数量占比 较高（民营占比 79.1%，其中民营连锁占总机构数比为 20.5%）。根据报量 公示信息，我们共汇总分析了 17129 条机构信息，其中公立医疗机构占比 20.9%，民营医疗机构占比达到 79.1%，说明从绝对数量角度，民营机构整 体参与集采意愿较强；2）公立医疗机构平均报量机构数占比超 40%，体 现出较强的参与率。考虑到一级公立医疗机构普遍不具备种植相关的卫生 资源，参考当地二级及以上医疗机构数，平均报量机构数占比达 42.1%， 若剔除专科医院及部分不设置口腔科的医疗机构，我们认为，这一占比有 望更高，整体体现出公立医疗机构的高参与度；3）中国民营口腔医疗机构 中，约 15%机构参与集采报量，考虑到民营医疗机构极其分散的竞争格局 及自愿参与原则，我们认为本次报量民营口腔医疗机构亦具有较高的参与 率。根据天涯 DSO 数据，目前中国在册（工商存续状态）的口腔医疗机构 总数为 91577 家，民营口腔医疗机构整体参与率为 14.8%，其计 10 个 省市民营参与率超 20%德甲买球，民营机构整体对政策具有较高的响应度。

　　区域端：1）政策溢出效应呈现一定的地理相关性。西南区域为政策牵头地， 政策溢出效应明显。我们观察到，西南区域民营机构报量参与率高达 21.2%， 居各区域首位，而东北区域民营医疗机构报量参与率仅 3.3%，说明政策溢 出效应与地理位置具有相关性；2）口腔发达区域民营机构报量参与率较高， 参与率与经济水平呈现一定相关性。华东整体口腔医疗服务市场较为发达， 民营机构参与率整体高达 20.3%，另一方面，北京、上海、广州、深圳四 个城市整体民营参与率高达 23.5%，民营机构参与率在区域端处于高位水 平。我们认为，在医疗机构端，参与集采报量的积极性主要与当地经济水 平、距离政策中心的空间距离相关，经济水平越高，空间距离越近，民营 机构对政策的理解越深，参与度越高。另一方面，我们认为，集采参与度 越高的区域，其种植牙渗透率提升有望更快，政策对区域内产业的发展或 呈现更有效的助力作用。

　　中国人群缺牙形势严峻，耗材集采+医疗服务价格下调有望大幅提高行业 渗透率。1）如前文述，影响患者支付能力因素包括实际收入水平、医保政 策、种植终端价格等多因素，任务一因素变化都会带动患者相对支付能力 变动。中国医保政策不覆盖种植牙项目，但是随着人均收入水平的提升+终 端价格的下降，我们认为，集采后中国公立医疗机构单颗植体种植成本占 可支配收入比下降至 21.4%（-15.6pcts），公立医疗机构价格下降，中国种 植牙渗透率有望实现大幅提升；2）国产品牌的加速追赶，有望加剧竞争， 带动种植体使用成本下降，进一步提高患者种植牙的支付能力。根据我们 测算，2021 年中国每万人大概植牙 35 颗（对应每万人植牙人数 31 人，人 均植牙 1.1 颗），假设集采后每万人植牙数达到 48 颗（对应每万人植牙 43 人），则终端需求量有望突破 678 万颗（+37.2%），看好政策落地后的市场 爆发。

　　据此以通策医疗的量价结构进行模型测算。我们的测算基于以下核心假设： 1）公司高端植体按 30%增长计，中/低端植体（替换为集采品种）按 66.7% 增长计。分两种情境，情境一：考虑到公司仍有一定数量的门诊部级别医 疗机构，故假设平均种植医疗服务费用 4000 元/颗；情境二：种植体医疗 服务价格调整相对温和，公司平均种植医疗服务价格或满足 30%放宽要求 达到 5850 元/颗。2）关于种植体结构，假设公司高端（单颗植体费用 10000元以上）、中端（单颗植体费用 8000-10000 元），低端（单颗植体费用 8000 元以下）植体占比分别为 70%、20%、10%。3）关于集采，假设高端、中 低端植体品牌均参与集采。 测算结果之情境 2）：在医疗服务价格为 5850 元的情境下，公司种植业务 营收波动区间（-20.4%，-0.2%），净利润下降 2.8%左右，2021 年公司种植 业务营收占比 16.9%，故而集团层面公司营收波动区间（-3.4%，0），且以 上测算未考虑复杂种植业务提价空间及公司种植业务中复杂种植占比情 况，若综合考虑各方因素，政策负向影响有望近一步减少，甚至由负转正。 我们认为，通策医疗作为口腔领域的头部民营医疗机构，享有一定的自主 定价空间，医疗服务价格有望维持在 5850 元水平，此情境下，政策对公司 整体业绩影响幅度均低于 3.5%，甚至有望实现由负转正。

　　我们认为，1）作为浙江区域内民营口腔医疗的龙头企业，通策医疗基本满 足 30%比例的放宽机制，种植医疗服务价格有望维持在 5850 元/颗的水平； 2）价格下降带动行业渗透率提升，头部企业有望凭借优质服务、高质量医 生团队、高性能设备，市场份额有望借政策东风实现稳步提升，增量预期 决定政策影响的正负，在我们模型中，高端植体增量达到 35%以上后，对 种植业务净利润影响实现由负转正，此时公司整体种植业务增量达到 45%。 3）医疗服务价格调整和耗材集采政策让产业链各环节定价更趋合理，不同 档次植体利润空间趋于一致，故不论植体是何种档次，种植业务增量越多， 利润增量越多。

　　种植体医疗服务价格调整+种植耗材集采+正畸耗材集采对下游头部医疗 服务机构业绩整体影响有限。种植：政策约束种植医疗服务价格为 4500(公 司或满足 30%放宽要求，对应医疗服务费用 5850 元/颗)，虽一定程度上可 能侵蚀公司高端植体种植业务利润，但集采放量预计很大程度对冲政策影 响；正畸：传统矫治医疗服务价格未做调整，我们认为集采对利润端影响 较小。整体来看，我们认为集采政策主要通过压缩流通环节成本，促进终 端价格合理化，体现医生价值的服务价格或保持稳定，通策医疗等头部企 业市场份额有望保持稳步提升。 人才端：种植医生充足，产能充足，可以满足集采后种植牙的快速放量需 求，另一方面，公司医生资源、品牌效应远优于行业平均，获客方面更具 优势。公司可进行种植牙项目医生数约 500 名左右，在集采政策下，公司 推行种植超市计划，政策落地后种植量有望快速增长，种植医生产能充足。 我们按常规种植牙需 3.5 小时进行测算，通策目前 500 名可开展种植医生 可以最大支撑起约 25 万颗种植牙量。

　　根据公司公告，公司目前医生数约在 2000 名左右，种植医生数按 20%比 例测算，实际开展种植医生约 400 名，极限产能约 20 万颗，公司目前种植 牙数量不足 4 万颗，增长空间巨大。

　　2022 年 11 月 29 日公司发布 2023H1 业绩公告，报告期内公司实现收营业 总收入 7.72 亿元人民币（-8.28%），实现净利润-0.90 亿元，实现归母净利 润-0.89 亿元，亏损额大幅收窄（2022 财年归母净利润-4.68 亿元）。 经营端：内生+外延同步驱动公司稳步发展，23 年公司业绩有望实现快速 恢复。1）疫情放宽带来客流量恢复。受上半年疫情反复影响，2023H1 总 接诊人次 76.5 万人（-4.9%），我们认为，随着全国疫情管控逐渐放宽，公 司受疫情影响损失的客流会快速恢复，回归以往两位数增速；2）通善进入 业绩贡献阶段，借助瑞尔品牌和集团化管理模式，有望快速完成整合。通 善 9 月并表收入 817 万，全年业务规模 1 亿元左右，23 财年或贡献营收超 5000 万；3）内生扩张持续推进：10 月公司开业 2 家诊所（共 32 张牙椅）， 同时剩余 2 家医院和 4 家诊所基本完工，23 年开业可期。

　　财务端：上半年疫情影响下，毛利率仍维持稳定，彰显业绩稳健发展。一 方面，2023H1 公司成熟门店毛利率 21.7%（-0.6pcts），对比 2022 财年成熟门店毛利率 20.7%，实现 1%的正增长，公司财务端整体表现逐渐向好。另 一方面，2023H1 公司 EBITDA 由负（-3.2 亿）转正（0.6 亿），财务端持续 向好特征明显。 患者端：疫情影响诊疗人次，但忠诚客户稳定性较强，公司具有较好的核 心客户管理能力。23H1 诊疗人次减少 37.18 万人（-6.8%），但忠诚客户复 诊率达 48.0%（+0.4pcts），公司在客户维护上优势明显。

　　成本管理卓有成效，盈利能力稳步提升。2022 年前三季度期间费率 32.69%(-4.87pcts)，其中销售费率下降至 26.25%(-4.96pcts)是主要原因；公 司整体毛利率稳中略降，前三季度毛利率 88.73%(-1.35pcts)，但净利率呈 持续走高态势，前三季度净利率 45.52%（+3.52pcts），成本管理效果显著， 助力公司利润率提升。 公司重磅产品活性生物骨取得医疗器械注册证，预计 2023 年开始成为公 司业绩的第二增长曲线）中国市场目前人工骨修复材料渗透率较低，根 据南方所数据，2018 年其市场占比仅为 33%左右，而美国在 2017 年人工 骨修复材料占比已经达到 54%，我们认为，中国市场人工骨修复材料远期 渗透率有望进一步提升；2）国产骨修复材料头部企业奥精医疗在 2018 年 市占率仅为 13%，目前中外企业并存、较为分散的行业竞争格局为公司切 入这一赛道提供良好机遇。我们认为，仿生骨+骨诱导生长因子(rhBMP-2) 的组合将对传统骨修复材料形成强烈冲击，公司产品未来放量可期。

　　全国种植体集采极大促进种植渗透率提高，公司核心产品口腔修复膜有望 借机进一步放量。种植耗材集采+医疗服务价格下调压低种植业务终端价 格，预计 Q4 集采政策落地后种植需求存更大弹性，公司产品口腔修复膜 及骨粉作为复杂种植项目常用耗材，有望同步实现较大增量。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）